Blocktrade

Wichtige Erkenntnisse

• Blocktransaktionen können die Marktpreise erheblich beeinflussen, wenn sie nicht privat und angemessen abgewickelt werden, und sie beinhalten oft die Aufteilung großer Transaktionen in kleinere Aufträge, um die Marktstabilität zu wahren.
• Die Ausführung von Blocktransaktionen wird in der Regel von spezialisierten Vermittlern wie Blockhäusern übernommen, die Strategien wie Dark Pools und Eisbergaufträge einsetzen, um Marktstörungen zu minimieren.
• Die Einhaltung gesetzlicher Vorschriften ist bei Blocktransaktionen von entscheidender Bedeutung. Verstöße wie Informationslecks können zu strengen Strafen führen und verdeutlichen die Bedeutung von Vertraulichkeit und der Einhaltung von Branchenregeln.
• Blocktransaktionen bieten den Finanzmärkten zwar Liquidität und Effizienz, bergen aber auch Risiken wie Informationslecks und Ausfallrisiken von Gegenparteien, die sich negativ auf Handelsstrategien und finanzielle Ergebnisse auswirken können.
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Wie Blocktransaktionen die Marktdynamik beeinflussen

Blocktransaktionen sind wie Eisberge – das Sichtbare ist nur ein kleiner Teil der zugrunde liegenden, größeren Transaktionen. Wenn ein einzelner Anleger ein paar hundert Aktien kauft oder verkauft, erfolgt der Handel in der Regel an einer öffentlichen Börse, wobei der Preis von den aktuellen Marktbedingungen bestimmt wird. Eine Blocktransaktion mit Zehn- oder Hunderttausenden von Aktien könnte den Aktienkurs jedoch erheblich beeinflussen, wenn sie auf die gleiche Weise durchgeführt würde, und daher werden diese Geschäfte möglicherweise auf viele verschiedene Trades aufgeteilt, um ihre wahre Größe zu verbergen.4

Diese großen Transaktionen werden privat ausgehandelt, oft mit einem leichten Abschlag zum Marktpreis. Dies kommt beiden Parteien zugute: Der Verkäufer kann eine große Position verkaufen, ohne den Aktienkurs zu drücken, und der Käufer erhält ein besseres Geschäft als auf dem freien Markt.5

Angenommen, ein Anleger erteilt über einen Broker einen Marktkaufauftrag für 500 Aktien von Apple Inc. (AAPL). Der Broker hat mehrere Optionen: Er kann den Auftrag an den Parketthändler der Brokerfirma an der Börse weiterleiten oder an die NYSE-Arca-Plattform senden. Wird der Auftrag an den Handelstisch der Firma gesendet, bringt der für Apple-Aktien zuständige Broker ihn zum Handelsposten, wo sich andere Broker mit AAPL-Aufträgen sowie ein AAPL-Spezialist befinden. Der Auftrag wird vollständig oder teilweise unter einem oder mehreren Händlern, dem Spezialisten oder gegen die Limit-Orderbücher ausgeführt.

Typischerweise werden kleinere Aufträge wie 500 Aktien wie jeder andere Alltagshandel an der Börse direkt an das Anzeigebuch des Spezialisten weitergeleitet. Mittelgroße Aufträge, in der Regel unter 10.000 Aktien, können an den Handelstisch der Firma gesendet oder „oben" abgewickelt werden, wo sie als Teil von Blocktransaktionen ausgeführt werden können. Diese mittelgroßen Trades könnten schrittweise ausgeführt werden, ein Prozess, der als „Working the Crowd" bekannt ist, bei dem Trades in kleinere Einheiten (z. B. 1.000 Aktien) aufgeteilt werden, um die Gesamtgröße zu verschleiern.4

Bei großen Blocktransaktionen, die oft von institutionellen Anlegern getätigt werden, kann die Ausführung über Orderbücher oder die Handelsmenge zu erheblichen Kursverschiebungen führen. Um dies zu minimieren, werden diese Trades in der Regel auf Plattformen durchgeführt, die institutionelle Anleger finden, die bereit sind, die andere Seite der großen Order zu übernehmen. Je nach Interesse und Volumen könnte ein großer Auftrag, z. B. zum Verkauf von 200.000 AAPL-Aktien, aufgeteilt werden – 150.000 Aktien werden über einen Blockhändler an institutionelle Anleger verkauft, 30.000 Aktien werden an der Börse ausgeführt und 20.000 Aktien behält der Blockhändler.

Blocktransaktionen, die noch nicht öffentlich bekannt gegeben wurden, gelten als wesentliche nicht öffentliche Informationen, und die Selbstregulierungsorganisation der Finanzbranche, die Financial Industry Regulatory Authority (FINRA), verbietet die Offenlegung solcher Informationen als Frontrunning.5

Marktauswirkungen von Blocktransaktionen

Die Ausführung dieser Trades kann ihren Erfolg und die anschließende Kursentwicklung der Aktie stark beeinflussen. Verkäufer müssen die Kompromisse zwischen Preissicherheit, Ausführungsgeschwindigkeit und potenziellen Marktauswirkungen abwägen.

Investmentbanken konkurrieren hart um günstige Konditionen, um Geschäfte zu gewinnen und ihre Rankings zu verbessern. Dieser Wettbewerb hat jedoch dazu geführt, dass Banken erhebliche Verluste bei Blocktransaktionen erlitten haben, was einige dazu veranlasst hat, dieses Marktsegment ganz zu verlassen.6

Insgesamt spielen Blocktransaktionen eine entscheidende Rolle auf den Finanzmärkten:

Sie bieten Liquidität für große Anleger, die bedeutende Positionen kaufen oder verkaufen müssen.

Auch wenn sie für die Öffentlichkeit nicht sofort sichtbar sind, tragen Blocktransaktionen zur allgemeinen Preisfindung am Markt bei.

Indem sie große Geschäfte ermöglichen, ohne den Markt zu stören, tragen Blocktransaktionen zur allgemeinen Markteffizienz bei.

Strategien zur Ausführung von Blocktransaktionen

Blocktransaktionen werden in der Regel von spezialisierten Vermittlern, sogenannten Blockhäusern, abgewickelt, bei denen es sich häufig um Abteilungen großer Maklerfirmen handelt. Diese Einrichtungen setzen verschiedene Strategien zur Ausführung von Blocktransaktionen ein:

Dark Pools: Dies sind private Börsen, an denen große Kauf- und Verkaufsaufträge abseits der öffentlichen Wahrnehmung zusammengeführt werden können.

Aufteilung von Aufträgen: Ein großer Trade kann in zahlreiche kleinere Aufträge aufgeteilt und über verschiedene Broker ausgeführt werden, um seine wahre Größe zu verschleiern. Dies erhöht jedoch die Kosten und kann dennoch zu einer Verschiebung der Preise auf dem Markt führen.

Eisbergaufträge: Diese Aufträge zeigen dem öffentlichen Markt nur einen kleinen Teil des gesamten Handelsvolumens, der Rest bleibt verborgen.

Direkte Verhandlung: In einigen Fällen kann ein Broker einen Käufer finden, der bereit ist, den gesamten Block zu einem vereinbarten Preis außerhalb des freien Marktes zu übernehmen.3

Die Rolle direkter Verhandlungen bei Blocktransaktionen

So laufen die direkten Verhandlungen oft ab:

Bookbuilding und beschleunigtes Bookbuilding

Bookbuilding für Blocktransaktionen ähnelt dem Verfahren bei Börsengängen (IPOs), läuft jedoch in der Regel schneller ab und erfordert weniger Beteiligung des Unternehmensmanagements. Bei dieser Methode ermittelt die Bank des Verkäufers das Interesse potenzieller Käufer und erstellt ein „Orderbuch".

Bookbuilding ist ein Prozess auf den Finanzmärkten zur Bestimmung des Preises und der Nachfrage nach einer großen Wertpapieremission und wird auch bei Börsengängen eingesetzt. Der Konsortialführer oder die Investmentbank holt Angebote von institutionellen Anlegern und Großkäufern ein, um das Interesse zu ermitteln und einen Preis für die Wertpapiere festzulegen. Potenzielle Anleger geben ihre Aufträge ab und geben an, wie viele Aktien sie zu welchem Preis kaufen möchten.

Diese Informationen werden in einem Orderbuch gesammelt – daher der Begriff „Bookbuilding". Der Konsortialführer verwendet diese Daten, um die Nachfrage auf verschiedenen Preisniveaus zu bewerten und legt schließlich einen endgültigen Angebotspreis fest, der die Maximierung der Erlöse für den Verkäufer mit einer ausreichenden Nachfrage der Käufer in Einklang bringt. Bookbuilding ermöglicht eine marktgerechtere Preisgestaltung als Festpreisangebote und trägt dazu bei, Fehlbewertungen zu reduzieren. Es liefert auch wertvolle Informationen über die Anlegerstimmung.

Das beschleunigte Bookbuilding ist ein noch schnellerer Prozess, der manchmal innerhalb weniger Stunden abgeschlossen ist. Es eignet sich besonders für Blocktransaktionen, da das Unternehmen bereits börsennotiert und den Anlegern bekannt ist.

Bei größeren Transaktionen, insbesondere solchen, die eine strategische Veränderung wie den Ausstieg eines Großaktionärs beinhalten, kann eine intensivere Marketingkampagne erforderlich sein. In einigen Fällen kann ein öffentliches Angebot einbezogen werden, um Privatanlegern die Teilnahme zu ermöglichen, insbesondere wenn der Block einen erheblichen Teil der Unternehmensaktien ausmacht.

Bought Deals (Übernahmegeschäfte)

Bei einem Bought Deal kauft eine Investmentbank den gesamten Aktienblock vom Verkäufer, in der Regel mit einem Abschlag zum Marktpreis. Die Bank verkauft diese Aktien dann an Anleger weiter und übernimmt das Risiko, falls der Kurs erheblich schwanken sollte.

Bought Deals bieten Ausführungs- und Preissicherheit, beinhalten jedoch oft einen höheren Abschlag als das Bookbuilding. Der Ablauf eines Bought Deals ist zügig:

Der Verkäufer kontaktiert nach Börsenschluss mehrere Banken.

Die Banken geben innerhalb weniger Stunden Gebote ab.

Der Verkäufer wählt auf Basis des besten angebotenen Preises.

Das Geschäft wird noch in derselben Nacht abgeschlossen.

Obwohl Bought Deals dem Verkäufer Sicherheit bieten, können sie zu einer schlechteren Kursentwicklung der Aktie führen, da die Bank aggressiv Aktien verkaufen könnte, um ihr Risiko abzubauen.

Backstop-Vereinbarungen

Eine Backstop-Vereinbarung ist ein hybrider Ansatz:

Die Bank führt einen Bookbuilding-Prozess durch, der es dem Verkäufer ermöglicht, von einer starken Nachfrage und höheren Preisen zu profitieren.

Gleichzeitig garantiert die Bank einen Mindestpreis (den „Backstop-Preis").

Wenn das Bookbuilding den Mindestpreis nicht erreicht, kauft die Bank die Aktien zum Backstop-Preis.4

Fallstricke und regulatorische Risiken bei Blocktransaktionen

Anfang 2024 erklärte sich Morgan Stanley (MS) bereit, 249 Millionen Dollar zu zahlen, um Ermittlungen des US-Justizministeriums (DOJ) und der Börsenaufsicht SEC (Securities and Exchange Commission) zu seinen Blockhandelspraktiken beizulegen. Der Fall verdeutlicht die regulatorischen und rechtlichen Fallstricke von Blocktransaktionen.7

Der Kern des Problems war, dass Morgan Stanley, insbesondere über seinen Aufsichtsverantwortlichen für das Blockhandelsgeschäft, seine Blockhandelsdienstleistungen gegenüber Kunden damit bewarb, dass keine Informationsweitergabe an den Markt erfolge – eine große Sorge für Verkäufer, da dies den erwarteten Preis für ihre Wertpapiere erheblich verschieben kann.

Stellen Sie sich vor, Sie verhandeln mit jemandem, der bereits den Preis kennt, den Sie im Sinn haben. Als bekannt wurde, dass diese Geschäfte von Morgan Stanleys Aufsichtsverantwortlichem nicht geheim gehalten wurden, schalteten sich DOJ und SEC ein.

„Morgan Stanley hat Blockverkäufer durch seinen Aufsichtsverantwortlichen für das Blockhandelsgeschäft getäuscht, indem es Vertraulichkeit versprach, wohlwissend, dass diese Informationen an andere weitergegeben würden, um damit zu handeln", sagte Damian Williams, US-Staatsanwalt für den Südbezirk von New York, und betonte, dass die Regierung und nicht ein Whistleblower oder ein Medienbericht die Aktivitäten aufgedeckt habe. „Diese Tatsache dient als Erinnerung daran, dass wir zusehen. Und wir werden weiterhin alle uns zur Verfügung stehenden Mittel einsetzen, um Betrug in unseren Finanzmärkten auszurotten."

Die Praxis ist zwar kein klassischer Insiderhandel, stellt aber dennoch einen Missbrauch wesentlicher nicht öffentlicher Informationen dar. Die wesentlichen Elemente der strafbaren Handlung waren:

Vertrauensbruch: Morgan Stanley wurde beschuldigt, vertrauliche Informationen über bevorstehende Blocktransaktionen an bestimmte Marktteilnehmer weitergegeben zu haben.

Täuschung: Die Bank soll Kunden Vertraulichkeit versprochen haben, obwohl sie wusste, dass sie die Informationen weitergeben würde.

Marktauswirkung: Diese Informationsweitergabe könnte es einigen Händlern ermöglichen, vor großen Blocktransaktionen günstige Geschäfte zu platzieren, was die Marktpreise beeinflussen könnte.

Verstoß gegen Vorschriften: Obwohl nicht als „Insiderhandel" bezeichnet, verstößt diese Praxis dennoch gegen Wertpapiergesetze und -vorschriften zum Umgang mit wesentlichen nicht öffentlichen Informationen.

Wichtige Risiken im Zusammenhang mit Blocktransaktionen

Blocktransaktionen erfüllen zwar eine wichtige Rolle, sind aber nicht ohne Risiken:

Informationsleck: Trotz Vorsichtsmaßnahmen kann das Wissen um eine bevorstehende Blocktransaktion manchmal durchsickern und den Markt möglicherweise bewegen.

Ausführungsrisiko: Die Aufteilung eines großen Trades in kleinere Stücke erhöht das Risiko, dass nicht alle Teile des Trades zum gewünschten Preis ausgeführt werden.

Kontrahentenrisiko: Bei privat ausgehandelten Blocktransaktionen besteht das Risiko, dass die andere Partei ihre Verpflichtungen aus dem Geschäft nicht erfüllt.

Blocktransaktionen werden in dem sogenannten Upstairs-Markt durchgeführt, also in den Büros oberhalb der Börsen im Erdgeschoss.3

Praktisches Beispiel einer Blocktransaktion

Ein Hedgefonds möchte 100.000 Aktien eines Unternehmens mit geringer Marktkapitalisierung zu einem Preis nahe dem Marktpreis von 10 Dollar verkaufen. Dies ist eine Transaktion im Wert von einer Million Dollar bei einem Unternehmen, das vielleicht nur ein paar hundert Millionen wert ist. Der Verkauf würde den Kurs wahrscheinlich erheblich drücken, wenn er als einzelner Marktauftrag eingegeben würde. Darüber hinaus würde der Auftrag aufgrund seiner Größe zu immer schlechteren Kursen ausgeführt, nachdem die Nachfrage zum Angebotspreis von 10 Dollar erschöpft ist. Der Hedgefonds würde also einen Kursverlust bei dem Auftrag erleiden, und andere Marktteilnehmer könnten aufspringen, die Aktie aufgrund der Kursbewegung leerverkaufen und den Kurs weiter drücken.

Um dies zu vermeiden, kontaktiert der Hedgefonds ein Blockhaus um Hilfe. Dessen Mitarbeiter teilen den großen Trade in handhabbare Stücke auf. Beispielsweise teilen sie den Blocktrade in 50 Angebote zu je 2.000 Aktien auf, die jeweils von einem anderen Broker eingestellt werden, um deren Herkunft weiter zu verschleiern.

Alternativ könnte ein Broker einen Käufer finden, der bereit ist, alle 100.000 Aktien zu einem außerhalb des freien Marktes vereinbarten Kurs zu kaufen. Dies wäre in der Regel ein anderer institutioneller Anleger.

Verständnis der „Vier Märkte" im Blockhandel

Bei der Diskussion von Blocktransaktionen ist es wichtig zu beachten, dass die meisten dieser Geschäfte im „vierten Markt" stattfinden. Hier eine Aufschlüsselung der einzelnen Märkte:

Primärmarkt: Hier werden Wertpapiere geschaffen und zum ersten Mal verkauft. Unternehmen geben neue Aktien oder Anleihen direkt an Anleger aus, z. B. durch Börsengänge oder andere Emissionen.

Sekundärmarkt: Auf diesem Markt werden bereits ausgegebene Wertpapiere zwischen Anlegern gehandelt. Hier findet der meiste Aktienhandel statt, z. B. an Börsen wie der Nasdaq.

Dritter Markt: Dieser Markt umfasst außerbörsliche Transaktionen von börsennotierten Wertpapieren, bei denen institutionelle Anleger direkt miteinander handeln und Börsen umgehen.

Vierter Markt: Hier handeln Institutionen große Wertpapierblöcke direkt miteinander, ohne einen Broker oder eine Börse einzuschalten. Diese Transaktionen sind in der Regel privat und für die Öffentlichkeit nicht sichtbar, sodass Institutionen die Auswirkungen auf Aktienkurse vermeiden können, die durch den Handel auf dem öffentlichen Markt entstehen könnten.

Wie kann ich von Blocktransaktionen profitieren?

Während mit wesentlichen, nicht öffentlichen Informationen nicht gehandelt werden darf, versuchen Händler oft, große Blockgeschäfte in Aktion zu erwischen. Wenn institutionelle Anleger Blocktransaktionen nutzen, um eine große Order über einen Zeitraum auszuführen, wird der Kurs steigen oder fallen. Versierte Daytrader, die schnell den Anstieg des Volumens auf einer Marktseite erkennen, können das Marktungleichgewicht ausnutzen und aus den vorhersehbaren Kursbewegungen einige einfache risikoarme Gewinne erzielen. Trader nehmen in der Regel eine Position auf derselben Seite wie die institutionellen Anleger ein und reiten die Kursbewegung mit ihnen.

Was ist ein institutioneller Anleger?

Ein institutioneller Anleger tätigt Investitionen im Namen anderer. Dazu gehören Pensionsfonds, Investmentfonds, Versicherungsgesellschaften, Universitätsstiftungen und Staatsfonds.

Was ist ein akkreditierter Anleger?

Die SEC betrachtet akkreditierte Anleger als qualifiziert, in komplexe oder anspruchsvolle Arten von Wertpapieren zu investieren, die nicht so streng reguliert sind. Es müssen bestimmte Kriterien erfüllt sein, wie z. B. ein durchschnittliches Jahreseinkommen von über 200.000 Dollar (300.000 Dollar mit einem Ehepartner oder Lebenspartner) oder eine Tätigkeit in der Finanzbranche.8