Cfma

Wichtige Erkenntnisse

• Das CFMA befreite OTC-Derivate von der routinemäßigen Regulierung, was nach der Finanzkrise 2008 Kritik auslöste.
• Es klärte die regulatorischen Rollen und ermöglichte CFTC und SEC eine gemeinsame Aufsicht über Single-Stock-Futures.
• Warren Buffett von Berkshire Hathaway warnte 2002 vor Derivaten als "Zeitbomben".
• Der Dodd-Frank Act zielte darauf ab, die Derivatemärkte nach 2008 zu reformieren und die Regulierung von Swaps der CFTC zu übertragen.

Was ist der Commodity Futures Modernization Act (CFMA)?

Der Commodity Futures Modernization Act (CFMA), der am 21. Dezember 2000 in Kraft trat, gestaltete die US-amerikanische Regulierung von außerbörslichen (OTC) Derivaten neu, während der Markt expandierte. Er klärte die Rollen von CFTC und SEC bei der Überwachung eines breiteren Spektrums von Futures und Derivaten und erlaubte gleichzeitig bestimmte Ausnahmen, die das Wachstum und die Komplexität des heutigen Derivatemarktes befeuerten.12

Eingehende Analyse des Commodity Futures Modernization Act (CFMA)

Vor dem CFMA übertrug die US-Finanzregulierung die Aufsicht über den Wertpapierhandel der SEC und die Aufsicht über Warentermingeschäfte der CFTC. Die Regeln befassten sich nicht mit Derivaten, die nicht an physische Rohstoffe gebunden waren, und die rasche Einführung dieser Instrumente hatte einen wachsenden Teil des Finanzbereichs außerhalb der regulatorischen Reichweite beider Behörden gebracht.3

Das CFMA folgte weitgehend den Empfehlungen der President's Working Group on Financial Markets aus dem Jahr 1999, einem runden Tisch von Regulierungsbehörden, zu dem SEC, CFTC, die Federal Reserve und das US-Finanzministerium gehörten. SEC und CFTC hatten frühere Zuständigkeitsstreitigkeiten beigelegt und vereinbart, nicht-warenbezogene OTC-Derivate, die von Finanzinstituten gehandelt werden, von der Regulierung durch die CFTC auszunehmen und die Aufsicht über Single-Stock-Futures zu teilen.4

Der Commodity Futures Modernization Act nahm die meisten OTC-Derivate von der Aufsicht durch die CFTC aus, darunter finanzielle Swaps zwischen Institutionen und jedes "hybride Instrument, das überwiegend ein Bankprodukt ist."

Um gemäß dieser Definition als ausgenommenes hybrides Instrument zu gelten, musste der Emittent des Derivats bei Lieferung die vollständige Zahlung erhalten, während der Käufer oder Inhaber nicht zu nachträglichen Zahlungen an den Emittenten, wie etwa für Margin oder Abwicklung, verpflichtet werden durfte. Der Emittent durfte außerdem gemäß den Bedingungen des Derivatvertrags keinen Mark-to-Market-Margin-Anforderungen unterliegen, und das Derivat durfte nicht als Warenterminfutures vermarktet werden.5

Das CFMA machte der Befürchtung ein Ende, dass OTC-Derivate mit der Begründung angefochten oder für ungültig erklärt werden könnten, es handele sich um illegal gehandelte Futures.6 Es untersagte auch Regulierungen auf Bundesstaatsebene. Das Gesetz förderte die Schaffung von Clearinghäusern für OTC-Derivate.7

Darüber hinaus autorisierte das CFMA die Notierung und den Handel von Single-Stock-Futures, vorbehaltlich der gemeinsamen Aufsicht durch SEC und CFTC.8 Single-Stock-Futures wurden in den USA zuletzt im Jahr 2020 gehandelt, als die letzte Börse, die sie notierte, schloss. Während Single-Stock-Futures im Ausland weiterhin gehandelt werden, sind sie weniger beliebt als andere Aktienderivate, wie Optionen.9

Kritik am CFMA und seine Auswirkungen auf die Finanzregulierung

Finanzregulierungsbehörden waren nicht die einzigen, die das schnelle Wachstum von OTC-Derivaten bemerkten. Während dieser Markt vor der Verabschiedung des CFMA weitgehend unreguliert wuchs, war der Laissez-faire-Ansatz des Gesetzes. Im Zuge der globalen Finanzkrise 2007-2008 kam die vom US-Kongress eingesetzte Financial Crisis Inquiry Commission zu dem Schluss, dass die Präemption der Derivatregulierung durch das CFMA "ein entscheidender Wendepunkt auf dem Weg zur Finanzkrise" war.10

Bereits 2002 kritisierte Warren Buffett, CEO von Berkshire Hathaway Inc. (BRK-A), Derivate als "Zeitbomben, sowohl für die Parteien, die mit ihnen handeln, als auch für das Wirtschaftssystem."11

Buffetts Warnung bewahrheitete sich im Jahr 2008, als die enormen und intransparenten Derivate-Exposures, die mit Hypothekenwertpapieren verbunden waren, in einem Finanzcrash gipfelten, dem Zusammenbruch von Lehman Brothers und einer staatlichen Rettungsaktion für American International Group, Inc. (AIG) und ihre Wall-Street-Gegenparteien.

Laut der Federal Reserve Bank of New York legte die Krise "erhebliche Schwachstellen im Markt für außerbörsliche (OTC) Derivate offen, darunter den Aufbau großer Gegenpartei-Risiken zwischen Marktteilnehmern, die nicht angemessen risikomanagiert wurden, [und] eine begrenzte Transparenz hinsichtlich des Aktivitätsniveaus im Markt und des Gesamtumfangs der Gegenpartei-Kreditrisiken."12

Unregulierte Derivate halfen nicht nur, solche Risiken durch Credit Default Swaps zu verbergen, sondern auch, sie durch Collateralized Debt Obligations zu verstärken, stellte die Financial Crisis Inquiry Commission fest.10

Der Dodd-Frank Act von 2009, der solche Exzesse eindämmen sollte, ermächtigte die CFTC, Swaphändler zu regulieren und den Handel mit standardisierten Derivaten an regulierte Börsen oder Swap Execution Facilities zu verlagern, um die Transparenz zu verbessern.13 Kritiker argumentierten, die Änderungen seien weitgehend kosmetischer Natur.14