Giftpille

Taktik zur Abwehr feindlicher Übernahmen

Wichtige Erkenntnisse

Giftpillen verhindern Übernahmen, indem sie begrenzen, wie viele Aktien Käufer erwerben können.
Sie können Manager verankern, daher müssen Unternehmen ihre Nutzung rechtfertigen.
Anleger müssen möglicherweise darauf drängen, Vorstände zu ersetzen, um Giftpillen zu entfernen.
Giftpillen enthalten oft Klauseln für Gruppen, die ohne Vereinbarung zusammen handeln.
Delaware-Gerichte gewähren Unternehmensvorständen weites Ermessen bei der Verwendung von Giftpillen.

Giftpillen verstehen

Eine Giftpille ist eine Verteidigungsstrategie, die ein Vorstand anwenden kann, um die Kontrolle zu behalten, wenn ein börsennotiertes Unternehmen ein unerwünschtes Übernahmeangebot von aktivistischen Investoren, Wettbewerbern oder anderen erhält, die eine Übernahme anstreben.

Die häufigste Giftpille ist die Flip-in-Pille, bei der zusätzliche Aktien an Aktionäre ausgegeben werden, mit Ausnahme des Kontroll anstrebenden Unternehmens.

Ein weiteres Ziel ist es, das Unternehmen, das die Übernahme versucht, zu zwingen, mit dem Vorstand des Unternehmens über einen Übernahmepreis zu verhandeln. Gerichte haben Giftpillen als legitime Verteidigung durch Unternehmensvorstände bestätigt, die nicht verpflichtet sind, ein Angebot anzunehmen, das sie nicht im langfristigen Interesse des Unternehmens sehen.1

Theresa Chiechi / Investopedia

Mechanismus von Giftpillen

Die Giftpille ist eine Taktik, die Unternehmen einsetzen, um Übernahmen durch unerwünschte Unternehmen abzuwehren. Oft als Aktionärsrechteplan bezeichnet, soll sie schleichende Kontrollerwerbe frustrieren, bei denen der Erwerber versucht, eine kontrollierende oder dominante Beteiligung aufzubauen, ohne mit dem Vorstand zu verhandeln oder allen Aktionären das gleiche Angebot zu unterbreiten.

Da viele Aktien mit Eigentums- und Stimmrechten verbunden sind, ist es möglich, genug zu besitzen, um eine kontrollierende Menge an Aktien mit Stimmrechten zu erwerben. Wenn also ein Unternehmen die richtige Anzahl von Aktien besitzt, haben ihre Stimmen mehr Gewicht als diejenigen mit weniger Aktien.

Um dies zu verhindern, schafft das potenzielle Ziel eine Bestimmung, die feindliche Übernahmen verhindert, indem eine Aktienbesitzgrenze festgelegt wird. Diese Bestimmung kann festlegen, dass, wenn ein einzelnes Unternehmen oder eine Person einen Anteil von 15 % oder mehr erwirbt, das Unternehmen eine Aktienausgabe oder eine andere Maßnahme ergreift, die die feindliche Handlung unwirksam oder unerwünscht macht.

Bei einer Flip-in werden alle anderen Aktionäre berechtigt, zusätzliche Aktien zu einem großen Rabatt oder kostenlos zu erwerben. Die Partei mit dem 15%-Anteil ist von der Aktienausgabe ausgeschlossen. Dies erhöht die Anzahl der ausstehenden Aktien und verwässert den Anteil dieser Partei, wodurch die Übernahme abgewendet wird.

Wichtig

Obwohl Übernahmen noch immer üblich sind, sind feindliche Übernahmen nicht mehr so häufig wie früher, aufgrund von Instrumenten wie Giftpillen.

Wichtige Überlegungen zu Giftpillen

Proxy-Beratungsfirmen wie Glass Lewis und International Shareholder Services haben Giftpillen traditionell abgelehnt, da sie das Potenzial haben, Manager zu verankern, die nicht auf Aktionäre reagieren.

ISS-Richtlinien verlangen, dass Giftpillen eine Laufzeit von nicht mehr als drei Jahren und eine Auslöseschwelle von nicht weniger als 20 % der ausstehenden Aktien haben.2 Glass Lewis lehnt Giftpillen im Allgemeinen ab, mit Ausnahmen von Fall zu Fall für solche, die im Umfang begrenzt und durch eine bestimmte Bedrohung oder ein bestimmtes Ziel motiviert sind.3

Vorteile und Nachteile einer Giftpille

Vorteile

Der Vorstand eines Unternehmens hat die treuhänderische Pflicht, die Interessen aller Aktionäre zu schützen, während ein Außenstehender, der Kontrolle anstrebt, möglicherweise nur eine Minderheit zufriedenstellen muss, um durch ein Übernahmeangebot effektive Kontrolle zu erlangen. Eine Giftpille hilft, Mehrheitskontrollübernahmen zu verhindern, die die Interessen der Minderheitsaktionäre missachten.

Sie verhindert auch Geierangebote, die einen vorübergehenden Kursverfall ausnutzen wollen. So führten Marktrückgänge zu Beginn der COVID-19-Pandemie dazu, dass Hunderte von US-Unternehmen Aktionärsrechtepläne annahmen.4

Unternehmen mit Giftpillenverteidigung haben tendenziell höhere Übernahmeprämien erzielt als solche ohne.5 Der Industriegase-Lieferant Airgas, der eine Giftpille einsetzte, um eine feindliche Übernahme durch den Rivalen Air Products and Chemicals (APD) in einem bahnbrechenden Rechtsstreit abzuwehren, wurde vier Jahre später für mehr als das Doppelte des Angebots von Air Products an Air Liquide verkauft.6

Nachteile

Indem eine Giftpille einen motivierten Käufer davon abhält, mehr Unternehmensaktien zu kaufen, wird sie den Aktienkurs wahrscheinlich niedriger halten, als er sonst wäre, zumindest kurzfristig.

Giftpillen können auch leistungsschwache Vorstandsmitglieder vor Aktionärsversuchen schützen, sie zu ersetzen. Die gute Nachricht in dieser Hinsicht ist, dass der Austausch eines Unternehmensvorstands in einem Stimmrechtswettbewerb eine Giftpille verschwinden lassen kann, wenn der neue Vorstand dies beschließt.

Da Giftpillen aktivistische Käufer diskriminieren und den Handel mit Aktien eines Unternehmens einschränken, erfordern sie in der Regel eine Rechtfertigung und haben oft Auslaufklauseln.7 Eine Auslaufklausel ist eine Bestimmung, die zu einem bestimmten Datum automatisch abläuft.

Verhindert Mehrheitskontrollübernahmen, die Minderheitsaktionärsinteressen nicht berücksichtigen

Verhindert Geierangebote, die von vorübergehenden Aktienkursrückgängen profitieren wollen

Bringen höhere Übernahmeprämien als solche ohne

Lässt Aktienkurs niedriger

Schützt leistungsschwache Vorstandsmitglieder vor Versuchen, sie zu ersetzen

Erfordert Rechtfertigung

Kommt mit Auslaufklauseln

Verschiedene Arten von Giftpillen

Die meisten Giftpillen werden durch die Ansammlung eines Unternehmensanteils über einer voreingestellten Schwelle ausgelöst. Diese sind als Flip-in-Aktionärsrechtepläne bekannt, im Gegensatz zu den selten verwendeten Flip-over-Plänen. Diese Art von Giftpille ist wie eine umgekehrte Übernahme. Sie tritt ein, wenn ein Unternehmen sich von einem anderen börsennotierten Unternehmen übernehmen lässt und dann den Aktionären erlaubt, Aktien des Erwerbers mit einem Rabatt zu kaufen.8

Eine Dead-Hand- oder Slow-Hand-Giftpille schränkt die Fähigkeit eines zukünftigen Vorstands ein, diese Bestimmung zu entfernen, indem sie festlegt, dass sie nur durch eine Vorstandsmehrheit bestehend aus aktuellen Direktoren oder den von ihnen ausgewählten Nachfolgern aufgehoben werden kann. Delaware, der Unternehmenssitzstaat von zwei Dritteln der Fortune-500-Unternehmen und der meisten jüngsten Börsengänge, verbietet Dead-Hand-Giftpillen, während Gerichte in Georgia und Pennsylvania sie bestätigt haben.910

Kurzer Fakt

Giftpillen enthalten oft Wolfsrudelklauseln, die für die gemeinsamen Bestände von Aktionären gelten, die zusammen handeln, ohne dies ausdrücklich zu vereinbaren. So akkumulieren Hedgefonds-Manager häufig separate Beteiligungen an Unternehmen, die eine gemeinsame aktivistische Agenda verfolgen, ohne die Absicht zu kommunizieren.11

Beispiele aus der Praxis für Giftpillen

Die Giftpillen-Taktik gibt es seit den 1980er Jahren, als sie von der New Yorker Anwaltskanzlei Wachtell, Lipton, Rosen, and Katz inmitten einer Welle feindlicher Übernahmen und Greenmail-Versuche von Unternehmensräubern entwickelt wurde, die später als aktivistische Investoren umbenannt wurden.12 Gerichte haben entschieden, dass Giftpillen eine legitime Verteidigung gegen solche Versuche sind, die Prärogative eines Unternehmensvorstands zu umgehen.13

X (früher Twitter)

Anfang April 2022 drohte Elon Musk dem Social-Media-Giganten Twitter mit einer feindlichen Übernahme, indem er offenlegte, dass er 9 % der Unternehmensaktien gekauft hatte.

Twitter verabschiedete Mitte April 2022 eine Giftpillenbestimmung, um die Übernahme zu verhindern. Es verwendete 15 % als Eigentumsschwelle, was verhinderte, dass jemand das Unternehmen übernehmen konnte, ohne einen fairen Wert auszuhandeln. Ende April stimmte das Unternehmen einer Übernahme durch Elon Musk zu.1415

Musk kaufte das Unternehmen schließlich im Oktober 2022 für 44 Milliarden Dollar.16

Papa John's

Im Juli 2018 stimmte der Vorstand der Restaurantkette Papa John's (PZZA) für die Einführung einer Giftpille, um den verdrängten Gründer John Schnatter daran zu hindern, die Kontrolle über das Unternehmen zu erlangen. Schnatter, der 30 % der Unternehmensaktien besaß, war der größte Aktionär des Unternehmens.17

Um ein Übernahmeversuch von Schnatter abzuwehren, verabschiedete der Vorstand eine nach einem Jahr auslaufende Giftpille, die es dem Unternehmen erlauben würde, seine Aktien für die Hälfte des Marktpreises an Aktionäre zu verkaufen, wenn Schnatter und seine Verbündeten ihren Anteil auf 31 % erhöhen oder wenn jemand anderes einen 15%-Anteil ansammelt. Wie bei allen Giftpillen wäre diejenigen, die die Bestimmung auslösen, nicht erlaubt, Aktien zu denselben ermäßigten Bedingungen zu kaufen, was ihren Anteil effektiv verwässert.

Bei der Ankündigung der Einführung der Giftpille erklärte das Unternehmen:

Schnatter reichte Klage wegen einiger Bestimmungen der Giftpille ein und legte sie im folgenden Jahr zusammen mit anderen Rechtsstreitigkeiten gegen das Unternehmen bei.19 Er reduzierte seinen Anteil bis 2020 auf weniger als 4 %.20

Netflix

Im Jahr 2012 kündigte Netflix (NFLX) eine Giftpille an, Tage nachdem der Milliardär-Investor Carl Icahn und Verbündete einen Anteil von fast 10 % offengelegt hatten. Die Giftpille versprach, den Anteil eines jeden zu verwässern, der mehr als 10 % des Video-Streaming-Dienstleisters erwirbt, indem sie anderen Aktionären erlaubt, zwei Aktien zum Preis von einer zu kaufen.721

Bei der Offenlegung ihres Anteils deuteten Icahn-Verbündete an, dass "Netflix möglicherweise einen erheblichen strategischen Wert für eine Vielzahl deutlich größerer Unternehmen hat", und fügten hinzu, dass sie "Wege prüfen, um [den] Aktionärswert zu maximieren".22

Die Icahn-Fonds kritisierten die Annahme einer Giftpille durch das Unternehmen in einer aktualisierten Wertpapier einreichung. Jede "Giftpille ohne Aktionärsabstimmung ist ein Beispiel für schlechte Corporate Governance, und... die von Netflix gerade angenommene Pille ist aufgrund ihrer bemerkenswert niedrigen und diskriminierenden 10%-Schwelle besonders besorgniserregend", sagten sie.23

Icahns Anteil wurde später reduziert und schließlich mit einem stattlichen Gewinn verkauft.24

Warum werden Giftpillen eingesetzt?

Giftpillen verhindern, dass ein aktivistischer Investor oder ein potenzieller Erwerber die Kontrolle über ein börsennotiertes Unternehmen erlangt, ohne die Zustimmung des Vorstands des Unternehmens. Geschäfte mit Zustimmung des Vorstands zu einem Kontrollwechsel bieten in der Regel eine erhebliche Prämie gegenüber dem Marktpreis für alle Aktionäre, im Gegensatz zu Aktienkäufen in Markttransaktionen, die Giftpillen verhindern sollen.

Was sind die Nachteile von Giftpillen?

Giftpillen können eigennützigen amtierenden Managern und Vorständen helfen, Aktionärsversuche zu vereiteln, sie zu entlassen, um die Leistung des Unternehmens zu verbessern. Daher empfehlen Corporate-Governance-Berater, dass Unternehmen deren Umfang und Dauer begrenzen, sicherstellen, dass solche Pläne ein bestimmtes Ziel oder eine bestimmte Bedrohung ansprechen, und eine hohe Auslöseschwelle haben.

Was ist der rechtliche Präzedenzfall für Giftpillen?

In Delaware, wo viele große, börsennotierte Unternehmen eingetragen sind, haben Gerichte entschieden, dass Unternehmensvorstände weitgehendes Ermessen haben, um die Ansammlung von kontrollierenden Beteiligungen zu verhindern, vorausgesetzt, ihre Reaktion ist verhältnismäßig und basiert auf einer vernünftigen Wahrnehmung einer Bedrohung.25