Negative Arbitrage

Was ist negative Arbitrage?

Negative Arbitrage ist die entgangene Möglichkeit, wenn Anleiheemittenten Erlöse aus Schuldverschreibungen annehmen und dieses Geld dann für einen Zeitraum (meist in bar oder kurzfristigen Staatsanleihen) in Treuhand halten, bis das Geld für die Finanzierung eines Projekts oder zur Rückzahlung von Investoren verwendet werden kann. Negative Arbitrage kann bei einer neuen Anleiheemission oder nach einer Umschuldung auftreten.

Die Opportunitätskosten entstehen, wenn das Geld reinvestiert wird und der Schuldner eine Rendite oder einen Ertrag erzielt, die niedriger ist als das, was tatsächlich an die Schuldner zurückgezahlt werden muss.

Wichtige Erkenntnisse

• Negative Arbitrage ist eine entgangene Opportunitätskosten, die durch das Halten von Schuldenerlösen in Treuhand entsteht, bis ein Projekt tatsächlich finanziert werden kann.
• Negative Arbitrage tritt auf, wenn die vorherrschenden Zinssätze während dieses Zeitraums fallen, der von mehreren Tagen bis zu Jahren dauern kann.
• Die Kosten der negativen Arbitrage sind im Wesentlichen die Differenz zwischen den Nettokosten des Kreditnehmers an die Gläubiger abzüglich dessen, was er durch die Verwendung dieser Erlöse für eine erneute Kreditaufnahme erzielen kann.
• Kündbare und refinanzierte Anleihen zeigen Wege auf, wie Emittenten sich gegen negative Arbitrage schützen können.

Wie negative Arbitrage funktioniert

Negative Arbitrage tritt auf, wenn ein Kreditnehmer seine Schulden zu einem höheren Zinssatz zurückzahlt als dem Zinssatz, den der Kreditnehmer für das zur Rückzahlung der Schulden zurückgelegte Geld verdient. Im Grunde sind die Kreditkosten höher als die Kreditvergabekosten.

Zum Beispiel gibt ein Bundesland zur Finanzierung des Baus einer Autobahn 50 Millionen Dollar an Kommunalanleihen mit einer Verzinsung von 6 % aus. Während das Angebot jedoch noch läuft, fallen die vorherrschenden Zinssätze auf dem Markt. Die Erlöse aus der Anleiheemission werden anschließend für einen Zeitraum von einem Jahr in ein Geldmarktkonto investiert, das nur 4,2 % einbringt, weil der vorherrschende Markt keinen höheren Zinssatz bietet. In diesem Fall verliert der Emittent den Gegenwert von 1,8 % Zinsen, die er hätte erzielen oder behalten können. Die 1,8 % resultieren aus negativer Arbitrage, die in der Tat eine Opportunitätskosten darstellt. Der Verlust des Bundeslandes bedeutet weniger verfügbare Mittel für das Autobahnprojekt für seine Bürger.

Negative Arbitrage und Refinanzierungsanleihen

Das Konzept der negativen Arbitrage kann am Beispiel von Refinanzierungsanleihen gezeigt werden. Wenn die Zinssätze unter den Kuponzinssatz bestehender kündbarer Anleihen fallen, wird ein Emittent die Anleihe wahrscheinlich zurückzahlen und seine Schulden zu dem am Markt vorherrschenden niedrigeren Zinssatz refinanzieren. Die Erlöse aus der Neuemission (die Refinanzierungsanleihe) werden zur Begleichung der Zins- und Tilgungszahlungsverpflichtungen der ausstehenden Anleihe (die refinanzierte Anleihe) verwendet. Aufgrund des Kündigungsschutzes, der bei einigen Anleihen besteht und einen Emittenten daran hindert, die Anleihen für einen bestimmten Zeitraum zu kündigen, werden die Erlöse aus der Neuemission zum Kauf von Staatsanleihen verwendet, die in Treuhand gehalten werden. Am Kündigungstag nach Ablauf des Kündigungsschutzes werden die Staatsanleihen verkauft und die Verkaufserlöse zur Tilgung der älteren Anleihen verwendet.

Wenn die Rendite der Staatsanleihen unter der Rendite der Refinanzierungsanleihen liegt, kommt es zu negativer Arbitrage aufgrund der entgangenen Anlagerendite im Treuhandfonds. Bei negativer Arbitrage ist das Ergebnis ein deutlich größeres Emissionsvolumen und die Durchführbarkeit der vorzeitigen Refinanzierung wird oft zunichte gemacht. Wenn hochverzinsliche Anleihen vorzeitig mit niedrigverzinslichen Anleihen refinanziert werden, ist die Menge an Staatspapieren, die für das Treuhandkonto benötigt wird, größer als die Menge der ausstehenden Anleihen, die refinanziert werden. Um den Schuldendienst der höheren Zinszahlungen der ausstehenden Anleihen mit den niedrigeren Zinsen von Staatsanleihen wie Schatzwechseln abzugleichen, muss die Differenz durch mehr Kapital ausgeglichen werden, da der Cashflow aus dem Treuhandkonto dem Cashflow der ausstehenden zu refinanzierenden Anleihen entsprechen muss.

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